A piacokat hetek óta Jerome Powell, az amerikai jegybank (Fed) elnökének esetleges menesztéséről szóló hírek tartják izgalomban. A felszín alatt azonban egy sokkal mélyebb és nagyobb horderejű játszma zajlik. Ahogy Scott Bessent pénzügyminiszter is utalt rá, a kormányzat fontolóra vette a Fed teljes működésének felülvizsgálatát. Ez a törekvés pedig messze túlmutat egy személyi kérdésen: a cél nem csupán az elnök leváltása, hanem a jegybank „gondolkodásának”, vagyis működési DNS-ének alapvető átírása. 

Személycsere helyett DNS-módosítás? 

Míg Powell menesztése politikailag bonyolult és jogilag is nehezen védhető lenne, a hatása viszonylag korlátozott maradna. A kamatdöntéseket ugyanis a 12 tagú Nyíltpiaci Bizottság (FOMC) hozza, ahol a 7, politikailag kinevezett kormányzó mellett 5, a szakmai elitből érkező regionális jegybankelnök is szavaz.  

Mivel az elnöknek is csupán egyetlen szavazata van, így az eltávolítása nem garantálná a politikai akarat érvényesülését. Éppen ezért a valódi cél a Fed elemzési módszereinek, előrejelzési modelljeinek és belső működési elveinek átformálása.  

A kormányzat egy olyan jegybankot szeretne, amely a gazdasági ortodoxiát félretéve sokkal lazább monetáris politikát folytat, és a foglalkoztatottság növelését minden körülmények között az infláció megfékezése elé helyezi. Ezt a szemléletet testesítené meg egy új elnök, például a Fed-kritikusként ismert Kevin Warsh kinevezése. 

A függetlenség korlátai 

Bár a politikai szándék egyértelmű, a Fed intézményi átalakítása komoly akadályokba ütközik. A modern amerikai jegybanki függetlenség egyik sarokköve az 1951-es Treasury–Fed Accord nevű történelmi megállapodás, amely véget vetett annak a gyakorlatnak, hogy a Fed a kormányzat igényei szerint, mesterségesen alacsonyan tartsa az államadósság kamatait. A jelenlegi reformtörekvések azonban éppen ezt a függetlenséget ásnák alá, ami miatt a kongresszusban is erős politikai ellenállás várható. A történelem ugyanis fájdalmas leckét adott:  

amikor az 1970-es években Richard Nixon elnök nyomást gyakorolt Arthur Burns jegybankelnökre a kamatok alacsonyan tartása érdekében, az eredmény egy évtizedig tartó elszabadult infláció és gazdasági stagnálás (stagfláció) lett. 

Jogi szempontból a Fed elnökét és kormányzóit csak „súlyos ok” (for cause) alapján lehet elmozdítani, és a bírósági precedensek szerint a szakpolitikai nézeteltérés nem minősül ilyennek. Egy elhamarkodott menesztés ezért szinte biztosan hosszas bírósági csatározáshoz vezetne, megbénítva a jegybank vezetését. Nem véletlen, hogy még a kormányzatot támogató politikusok is óvatosak, hiszen a korábbi példa azt mutatja, hogy a jegybanki függetlenség feladása nyomán elszabaduló infláció politikai ára mindig sokkal magasabb, mint a lazább pénzpolitikából származó rövid távú gazdasági előnyök. 

A dominóeffektus: globális piacok és a dollár jövője 

Ha a politikai nyomásgyakorlás mégis sikerrel járna, annak hatásai végigsöpörnének a globális pénzügyi rendszeren. Rövid távon a még alacsonyabb kamatok reménye akár részvénypiaci emelkedést is hozhatna, hosszabb távon azonban a befektetők elveszítenék a hitüket abban, hogy a Fed képes megfékezni az inflációt.  

Ez a bizalomvesztés pedig a hosszú lejáratú államkötvények hozamainak emelkedéséhez vezetne, ami megdrágítaná a hiteleket mind az állam, mind a vállalatok és a háztartások számára. 

A legfájdalmasabb következmény azonban a dollár globális szerepének meggyengülése lenne. A világ jegybankjai és befektetési alapjai azért tartják a vagyonuk jelentős részét dollárban, mert bíznak a Fed függetlenségében és az amerikai gazdaság stabilitásában. Ám ha ez a bizalom megrendül, a külföldi szereplők más devizák (euró, jen, jüan) felé fordulhatnak, ami a dollár leértékelődéséhez és globális pénzügyi instabilitáshoz vezetne. A derivatív piacokon – a pénzügyi rendszer rejtett „idegrendszerében” – a kockázati felárak már most is növekvő feszültséget jeleznek, mintegy lázmérőként mutatva a piac rejtett félelmeit. 

A végső cél: a hozamgörbe igájában, japán tanulságokkal 

A legkifinomultabb forgatókönyv szerint a kormányzat végső célja a hozamgörbe kontrollálása. Ez azt jelentené, hogy a Fed és a Pénzügyminisztérium összehangoltan, aktív eszközvásárlásokkal nemcsak a rövid, hanem a hosszú lejáratú államkötvények hozamait – vagyis a különböző lejáratú államkötvények hozamai közötti viszonyt – is mesterségesen alacsonyan tartaná. Ezzel a jegybank gyakorlatilag az államadósság finanszírozójává válna, feladva legfőbb feladatát, az árstabilitás védelmét. Ezt a helyzetet nevezik a közgazdaságtanban fiskális dominanciának: amikor a kormányzat költekezési igényei diktálják a monetáris politikát. 

Hogy egy ilyen kísérlet hová vezethet, arra a japán példa ad keserű tanulságot. A japán jegybank ugyanis évekig próbálkozott a hozamgörbe mesterséges rögzítésével, ám a kísérlet a kötvénypiac „zombisodásához”, a jen drasztikus gyengüléséhez és a piaci feszültségek növekedéséhez vezetett, ami miatt végül kénytelenek voltak feladni a stratégiát.  

Röviden: A Bank of Japan (BoJ) több éven át mereven 0 százalékon tartotta a 10 éves államkötvények hozamát, korlátlan eszközvásárlási programmal erőltetve a hozamgörbe rögzítését, ami radikálisan megnövelte a jegybank mérlegét és kiszorította a magánbefektetőket a piacról. Csakhogy a hozamrögzítés torzította az árképzést, visszavetette a kereskedési likviditást, a merev hozamkorlátra spekuláló befektetők nyomására pedig a jen tartósan gyengült, ami drágította az importált nyersanyagokat. A tartósan alacsony hozamok ráadásul rengeteg „zombi” vállalat túlélését tették lehetővé – a cégek mintegy tizenhat százaléka nem tudta fedezni a kamatköltségét 2023 végére –, ezáltal akadályozva a hatékony tőkekihelyezést és a termelékenység növekedését. Amikor pedig az infláció 2 százalék fölé emelkedett, a jegybanknak rendre hatalmas kötvényvásárlásokba kellett bocsátkoznia a tízéves államkötvényhozam 0 százalékos plafonjának (hozamkorlátjának) védelme érdekében, ami végül tarthatatlanná vált, és radikális piaci reakciókat váltott ki, kényszerítve a politikát annak visszavonására. 2024 márciusában a BoJ így feladta a negatív kamatlábat és a hozamgörbekontrollt, törekedve a piac normális működésének helyreállítására. A tanulság egyértelmű: a piac törvényeit tartósan nem lehet büntetlenül felülírni. 

Válaszúton a világ pénzügyi rendszere 

A Federal Reserve körüli játszma tehát messze túlmutat Washington belpolitikai csatározásain. Két, alapvetően eltérő út áll a világ legbefolyásosabb jegybankja előtt: 

• Az egyik a függetlenség megőrzése, ami rövid távon politikai konfliktusokkal és piaci volatilitással járhat, de hosszú távon biztosítja a dollár és a globális pénzügyi rendszer stabilitását.  

• A másik út a politikai nyomásnak való engedés, ami rövid távú gazdasági fellendülést és eufóriát hozhat, de hosszabb távon az infláció elszabadulásával, a dollár meggyengülésével és a nehezen megszerzett hitelesség elvesztésével fenyeget. 

Magyar stratégiai kitekintésként elmondható, hogy egy kis, nyitott gazdaság számára, mint amilyen a magyar, a globális pénzügyi rendszer stabilitása létkérdés. A Federal Reserve függetlenségének megkérdőjelezése komoly kockázatot hordoz, mivel az ebből fakadó bizonytalanság növelheti a magyar eszközök kockázati felárát és gyengítheti a forintot. Bár egy lazább amerikai monetáris politika rövid távon mozgásteret adhatna az MNB-nek a hazai kamatok alacsonyan tartására, ezt a potenciális előnyt messze felülírja a globális pénzügyi instabilitásból fakadó hosszabb távú veszély. A következő hónapok döntései Washingtonban így nemcsak Amerika, hanem az egész világgazdaság és benne Magyarország sorsát is évtizedekre meghatározhatják. 

(Források: Brookings; Federal Reserve History; Reuters; Reuters; Reuters; Reuters)

Kapcsolódó:

Címlapfotó: Flickr