A második negyedév tanulsága, hogy a globális tartalékkezelés nem sprint, hanem maraton. Bár a tartalékeszközökben a dollár hányada csökkent, erre a magyarázat mégsem az euró arányának a növekedése.
A globális devizatartalék-kezelés 2025 második negyedévében is lassú átrendeződést mutatott. A Nemzetközi Valutalap (IMF) friss összesítése szerint a hivatalos valutatartalékok közel 13 ezermilliárd dollárra nőttek az egy évvel korábbi 11,5 ezermilliárdról. A dollár aránya az árfolyamkorrigált adatokban 57,67 százalékra csúszott az előző negyedéves 58,5.
Az árfolyam-korrigálást az IMF kifejezetten kiemeli, mivel a trükkös statisztika miatt a valutanemek egymáshoz viszonyított árfolyamváltozásai torzíthatnak, ezért érdemes az „árfolyamtól tisztított” (exchange-rate-adjusted) mutatókat nézni, amik viszont már azt mutatják, hogy a dollár részesedése „alig változott” a második negyedévben – magyarul a trend erózió, nem pedig omlás. A dollár tehát „diétázik, de még mindig az asztalfőn ül”, mert a mögötte álló pénz- és tőkepiacok továbbra is mélyebbek és likvidebbek. Az amerikai jegybank, a Fed idei, átfogó összegzése ugyanezt erősíti meg: az összetett „nemzetközi használati” index alapján a dollár fölénye az elmúlt öt évben alig változott, és messze meghaladja az USA súlyát a világgazdaságban. Ez azt jelenti, hogy ma is a „rendszer alapértelmezése” – mint egy gyári beállítás, amitől lassan, de eltérnek a felhasználók.
Európaradoxon
Sokan gondolnák, hogy ha a dollár részesedése csökken, az euróé automatikusan felszívja a különbséget. A valóság azonban ennél árnyaltabb és egy kicsit ellentmondásos. Az Európai Központi Bank idei jelentése szerint az euró nemzetközi szerepe a devizatartalékoknál stabilan 21 százalék körül mozgott. Eközben az arany ára megugrott, mert a befektetők a geopolitikai bizonytalanság idején szeretnek „univerzális biztosításként” aranyat tartani, aminek az árfolyama a válságok közepette a legstabilabb. A központi banki aranyvásárlások üteme ugyan hullámzott, de az intézményi és befektetési alapok (ETF-ek) kereslete „megtolta” a számokat.
Vagyis miközben az euró stabilan második marad a klasszikus devizakosárban, a „biztonsági öv” az arany lett, ami hozzájárul a történelmi 4 ezer dollár/unciás árának túlszárnyalásához is.
Vagyis a dollár súlyának apróbb visszaesése nem egy nagy euróugrásban, hanem sok kicsi mozdulatban csapódik le, és az IMF külön hangsúlyozza, hogy ezek zömét az árfolyamok magyarázzák: például az árfolyamhatás nélkül a jüan részesedése épphogy emelkedett volna. Ez azért fontos, mert a tartalékkezelők jellemzően nem hajtanak végre hirtelen, nagy léptékű devizaátsúlyozásokat, hanem „millimétereznek”, azaz kicsi, de tartós lépésekkel növelik a megbízható, jól kereskedhető „nem hagyományos” devizákat (kanadai/ausztrál dollár).
A jüan külön történet: a hivatalos tartalékokban a részesedése még mindig alacsony (kb. 2 százalék körüli), és a tőkepiaci korlátok miatt nem tud gyorsan emelkedni. Ugyanakkor a nemzetközi fizetésekben, a kereskedelmi elszámolásokban a használata látványosan nő – ez viszont a tartalékokban lassabban mutatkozik meg. Olyan, mint amikor egy új fizetési appot sokan kipróbálnak a boltban, de a családi megtakarítást még nem abban tartják. Türelemjáték, apró lépésekkel.
A pénzügyi operációs rendszer frissítése
A tartalékdeviza-trendek mögött három egymást erősítő motiváció található. Az első a geopolitika: a szankciók, a befagyasztott eszközök és a nagyhatalmi súrlódások emlékeztették a jegybankokat, hogy a digitális tartalékeszközök (bankbetét, állampapír) jogi és politikai kitettséggel járhatnak. Az arany – bár nem hoz kamatot – politikai értelemben „saját kezű” eszköz, mivel nincs kibocsájtója, illetve árfolyamának közvetlen szabályozója.
A második a diverzifikáció: a „mindent egy kosárban” stratégia ideje lejárt, a kisebb, de stabil devizákban tartott tartalékok jó kockázat-hozam arányt adnak, különösen akkor, ha a hozamgörbe és az inflációs pálya támogatja azokat.
A harmadik a rendszerstabilitás: a dollár dominanciáját továbbra is a mély és biztonságos piacok tartják (vagyis óriási forgalom, sok szereplő, alacsony tranzakciós költség), ezért a „leiratkozás” inkább fokozatos átrendeződés, nem pedig hirtelen kilépés. A Fed összefoglalója szerint ez
az összetett nemzetközi szerep – tartalékdeviza, elszámolási és finanszírozási valuta, sőt a dollárstablecoinok – az elmúlt öt évben lényegében változatlan. Vagyis a világ pénzügyi operációs rendszere frissítget, de a pénzügyi rendszer magja továbbra is dolláralapú.
Lassan multipolárisabb, de még sokáig dolláros világ
A mostani negyedév üzenete nem az, hogy holnaptól nem kell dollár, hanem az, hogy egyre több tartalékkezelő szeret több lábon állni. A dollár részesedése árfolyamtisztítva alig mozdult, az euróé stabil, miközben – ahogy említettük – az arany piaci súlya kiugróan magas, a kisebb, de robusztus devizák pedig lassan felkapaszkodnak. A rövid távú ingadozások ellenére az a valószínű, hogy a következő években is marad a „kétsebességes” világ: a rendszer magja dollárközpontú, a peremen pedig fokozódik az alternatívák (arany, ausztrál/kanadai dollár, jüan) használata.
A devizatartalék-kezelés egy kicsit olyan, mint egy étrend. A pizzát (dollár) még mindig mindenki szereti, de egyre többen kérnek mellé salátát (arany) és némi különlegességet, pluszfeltétet (kanadai/ausztrál dollár, jüan), mert hosszú távon így érzik kiegyensúlyozottnak a „pénzügyi diétájukat”.
Kapcsolódó:
