Az eurózóna gazdasági helyzete 2025 végére egyre jelentősebb ellentmondásba került a pénzügyi piacok viselkedésével. Miközben az európai részvénypiacok az amerikaiakkal együtt újabb csúcsokra emelkedtek, a reálgazdasági fundamentumok romlása egyre nehezebben tagadható.  

A fordulópontot az idén április elején beharangozott amerikai vámintézkedések jelentették, melyet követően az elemzők érdemben rontották az eurózóna nagyvállalatainak 2025–2026-os eredményvárakozásait, összességében 6–8 százalékkal. A figyelemre méltó jelenség nem maga a korrekció, hanem az, hogy a részvénypiacok ezt szinte egyáltalán nem követték le, így a pénzügyi árazás és a vállalati jövedelmezőség közötti kapcsolat meglazult. 

A VoxEU-tanulmány egyik központi megállapítása, hogy

a felszín alatt az eurózóna növekedési kockázatai jócskán megemelkedtek.

Az Európai Rendszerkockázati Testület (ESRB) úgynevezett „tail risk” modellje azt vizsgálja, milyen mély recesszió következhet be egy kedvezőtlen sokk esetén. Míg 2024 harmadik negyedévében a legrosszabb forgatókönyv még csupán mérsékelt, 0,6 százalékos GDP-visszaesést jelzett, addig 2025 közepére ez a –1,7 és –2,6 százalék közötti sávba romlott, vagyis egyértelműen mély recessziós kockázati tartományba került. 

Különösen figyelemre méltó, hogy ezt ezúttal nem a pénzügyi instabilitás, hanem a gazdaságpolitikai bizonytalanság hajtja. A kereskedelmi háborús feszültségek, az amerikai–európai viszony kiszámíthatatlansága és az iparpolitikai fragmentáció mind olyan tényező, amely megbénítja a beruházási és növekedési döntéseket. Ezzel szemben a piaci „félelemindexek” – a VIX és az európai VStoxx – szokatlan nyugalmat mutatnak, mintha a befektetők semmilyen komoly sokkra nem számítanának. Az Euro Stoxx 50 index idei teljesítménye nagyjából az S&P 500-ával együtt haladt, miközben az európai vállalatok profitkilátásai hónapok óta lefelé tartó pályán vannak. 

A tanulmány ezt a jelenséget „makro-pénzügyi szétkapcsolódásként” írja le: a pénzügyi kondíciók túlzottan lazák maradtak egy olyan gazdasági környezetben, ahol a fundamentális kockázatok erősödnek. Az áprilisi vámsokk idején a piacok még érzékelték a veszélyt, ám néhány hónappal később az opciós árazás visszatért a válság előtti szintekre. A piacok így nem előre jelzik, inkább elfedik a növekedési problémákat. 

Ez a helyzet azért különösen veszélyes, mert a valódi kockázat nem a jelenlegi lassú növekedés, hanem a piaci hangulat hirtelen megfordulása.

Ha a mostani támogató pénzügyi környezet – magas eszközárak, alacsony volatilitás – helyét újra pénzügyi stressz venné át, az a modellszámítások szerint további 2,7–3,3 százalékponttal rontaná az eurózóna GDP-kilátásait. Egy ilyen sokk pedig már nem fokozatos lassulást, hanem klasszikus recessziós forgatókönyvet vetítene előre. 

A tanulmány legfontosabb üzenete ezért az, hogy a jelenlegi piaci nyugalom félrevezető: a pénzügyi piacok ugyanis nem védőhálót jelentenek, hanem egy potenciálisan késleltetett sokk hordozói. Ha a reálgazdasági gyengeség és a geopolitikai bizonytalanság megjelenik az árakban, annak a hatása gyors és aszimmetrikus lehet. Az eurózóna így nem egy látványos válság felé halad, hanem egy olyan helyzet felé, ahol a kockázatok észrevétlenül halmozódnak – egészen addig, amíg egyszerre csapódnak le. 

Kapcsolódó: