Az amerikai technológiai részvények árfolyama az MI sikere mellett azon is múlik, hogy a vezető cégek hosszú távon meg tudják-e őrizni az előnyüket. A kínai modellek gyors felzárkózása mindezt megakadályozhatja, mivel ha az MI olcsóbbá válik, akkor véget érthet a drága amerikai sztori.

A mesterséges intelligencia körüli amerikai tőzsdei lendület eddig arra az alapfeltevésre épült, hogy a legerősebb modellek, a legnagyobb adatközpontok és a fejlett chipek hosszú távon versenyelőnyt biztosítanak a Szilícium-völgynek. A kínai fejlesztések azonban egy egyre kellemetlenebb kérdést vetnek fel: mi történik akkor, ha a csúcskategóriás amerikai modellekhez közelítő teljesítmény jóval olcsóbban is elérhetővé válhat?

A Stanford AI Indexe alapján az amerikai és a kínai modellek tavaly év eleje óta többször váltották egymást az élen, márciusra pedig az amerikaiak előnye 2,7 százalékra csökkent. A kínai cégek az olcsóbb és nyíltabb ökoszisztémára építenek, a RAND pedig azt állapította meg, hogy a távol-keleti modellek ára nagyjából az amerikai rendszerek egyhatoda–egynegyede.

Ez a különbség a tőzsdén fontosabb lehet, mint néhány benchmarkpontos teljesítményeltérés. A Reuters beszámolójából kiderül, hogy a Z.ai GLM–5.2 modellje már a globális technológiai körökben is figyelmet kapott, mert erős kódolási és ügynöki képességeket kínál, ráadásul az amerikai riválisai árának töredékéért. A kérdés így az, hogy az amerikai árak fenntarthatók-e, ha a piacon számos olcsó alternatíva jelenik meg.

A kínai felzárkózás már hardveroldalon is látszik

Peking szempontjából fontos, hogy mindez már nem kizárólag szoftveroldali jelenség, a Meituan ugyanis június végén jelentette be a LongCat–2.0 modellt, amely több kódolási és MI-ügynöki teszten is felveszi a versenyt a vezető nyugati rendszerekkel.

A Reuters szerint a cég azt állítja, hogy a LongCat–2.0-t teljes egészében kínai gyártású chipeken tanították, ami csattanós válasz lehet az amerikai exportkorlátozásokra. Bár ez még nem jelenti azt, hogy Kína átvette a vezetést a csúcskategóriás MI-hardverek terén, de a jelzés ettől még erős. Washington ugyanis hiába igyekszik korlátozni Peking hozzáférését a csúcskategóriás chipekhez, az utóbbi a költséghatékonyság, a saját gyártás és a nyílt modellek irányából próbálja megkerülni azt.

Mindez azért jelent veszélyt a technológiai részvényekre nézve, mert az amerikai piaci (túl)értékeltség jelentős része a fölény hosszú távú megtartására épül.

Ám ha a befektetők azt látják, hogy a kínai modellek megközelítik a nyugatiak teljesítményét, ráadásul olcsóbban, akkor az adatközponti beruházásokból várt profitelvárásaik is alacsonyabbak lesznek.

A Wall Street előre megvette az MI-jövőt

Az amerikai részvénypiac az utóbbi években egyre nagyobb mértékben függ az MI-infrastruktúra megtérülésétől. A Reuters azt írja, hogy az S&P 500 az idén több mint 8, a Nasdaq 11 százalékkal emelkedett, sőt öt nagyvállalat – köztük a Microsoft, az Alphabet és az Amazon – mintegy 730 milliárd dollárnyi beruházást tervez az évben.

A piac tehát a mai bevételek helyett inkább azt a várakozást veszi figyelembe, hogy az adatközpontokba és chipekbe öntött pénz később hosszú távú termelékenységi ugrást hoz. A Reuters által idézett várakozások alapján az S&P 500 vállalatainak a nyeresége az idén több mint 26 százalékkal nőhet, csakhogy ha a beruházások megtérülése lassabb, vagy az olcsó kínai modellek árnyomást teremtenek, a piac gyorsan újraértékelheti a teljes technológiai szektort.

A Financial Times alábbi ábrája épp ezt a túl gyors felfutást mutatja. Az MI-beruházási hullám ugyanis néhány év alatt olyan meredeken emelkedett, hogy tempójában már a korábbi nagy technológiai bummokhoz mérhető, ami persze nem bizonyítja, hogy az MI-láz szükségszerűen összeomlik majd, de világossá teszi, hogy a piac a jövőbeli haszon jelentős részével már előre kalkulált.

A befektetési fellendülések történelmi epizódjai tanulságos párhuzamokat kínálnak – például a csatornák bővítése az 1830-as években, a vasutaké Nagy-Britanniában az 1840-es évtizedben, az 1929-es válság és a dotkomlufi az 1990-es évek végén.

A tőkeáttétel felerősíti a buborékveszélyt

A kockázatot tovább növeli, hogy a befektetők növekvő arányban hitelből táplálják a tőzsdei emelkedést, azaz a befektetők a tőkéjük mellé kölcsönpénzt is használnak részvényvásárlásra. A The Wall Street Journal szerint ez az USA-ban májusban éves alapon 54 százalékkal rekordmagasra, 1,4 ezermilliárd dollárra nőtt.

Ez egy emelkedő piacon felerősíti a nyereséget, egy zuhanón viszont kényszereladásokat indíthat el. A mostani helyzetet épp az teszi különösen érzékennyé, hogy a tőkeáttétel egy eleve drága és koncentrált piaci szerkezetre rakódik rá. A tőkeáttételes tőzsdei befektetési alapok (ETF-ek) és az opciós ügyletek terjedése miatt egy technológiai korrekció gyorsabban futhat végig a piacon, mint amit a vállalati fundamentumok önmagukban indokolnának.

A túlértékeltségi mutatók sem biztatók. A Reuters alapján a Bank of America buborékkockázati mutatója 0,91-en áll a félvezető- és 0,82-n a technológiai szektornál. A Buffett-indikátor 218 százalék, vagyis az amerikai részvénypiac értéke több mint duplája az éves GDP-nek, az S&P 500 árbevétel-arányos értékeltsége pedig 3,22, szemben az 1,84-es hosszú távú átlaggal.

Az 1929-es párhuzam figyelmeztetés, nem előrejelzés

Az elemzésekben nem véletlenül kerül elő gyakran az 1929-es világválság, hiszen akkor is együtt volt jelen a technológiai optimizmus, a gyors árfolyam-emelkedés és a hitelből fűtött spekuláció, igaz, ma a piac szabályozottabb, az intézményi környezet erősebb és a pénzügyi rendszer ellenállóbb. A mintázat mégis figyelmeztető: amikor a befektetők túl nagy jövőbeli profitot vesznek meg hitelből, a bukás aránytalanul nagy esést indíthat el.

Egy tőzsdei korrekcióból pedig akkor lehet szélesebb körű válság, ha az árfolyamesés a hitelből felépített pozíciókon és az adatközponti beruházások finanszírozásán keresztül átterjed a gazdaságra. Az MI-bumm ugyanis ma már érinti a vállalati kötvénypiacokat, a villamosenergia-hálózatokat, az ipari beszállítókat és a fogyasztók vagyonára is kihat. A Nemzetközi Fizetések Bankjának a figyelmeztetése is arra utal, hogy az MI-infrastruktúra túl gyors felfutása megingathatja a pénzügyi stabilitást, főleg, ha a megtérüléséhez fűződő várakozások nem váltják be a reményeket.

Mindenesetre Kínának sem érdeke egy kontrollálatlan amerikai piaci sokk, hiszen az Egyesült Államok a globális kereslet, a dolláralapú pénzügyi rendszer és a tőkepiaci stabilitás központja.

Peking bár az olcsó MI-modelljei terjesztésével gyengíti az amerikai technológiai cégek tőzsdei értékét, egy túl gyors tőzsdei összeomlás a kínai exportpiacokat és a globális pénzügyi környezetet is megingathatja.

A kérdés így az, hogy milyen gyorsan kezd esni az MI ára. Ha a technológia valóban termelékenységi áttörést hoz, de közben a modellek közti különbség gyorsan csökken, akkor a nyereség nagyobb része a felhasználókhoz, a maradék pedig a modellek fejlesztőihez kerülhet. Ez a világgazdaság számára kedvező lehet, a Wall Street mostani árazásának viszont fájdalmas üzenet: az MI sikere ugyanis akkor is kipukkaszthatja a buborékot, ha maga a technológia működik.

Kapcsolódó: