Újabb súrlódások felé tart az eurózóna egyes tagállamok államadóssága miatt? A kérdést a Nemzetközi Valutaalap (IMF) legfrissebb gazdasági adatai vetítik előre. Ezek a prognózisok a három nagy gazdaság, Németország, Franciaország és Olaszország jövőbeli államadósságának a szintje között jelentős eltéréseket mutatnak.  

Berlin eredményesen lefarag 

A gyenge növekedés ellenére Németország államadóssága 2029-re a nemzeti össztermék, a GDP 57,7 százalékára csökken, szemben a tavaly év végi 64,3-mal. Franciaországé eközben a GDP 107,5 százalékáról 2029-re 115,2-re emelkedik. Öt év múlva tehát ez utóbbi adósságterhe kétszer akkora lenne, mint Németországé – derül ki a washingtoni székhelyű nemzetközi intézmény, a valutaalap előrejelzéséből.  

Franciaország elsődleges államháztartási hiánya, azaz az adósságteher megfizetése előtt, 2029-ben még mindig a GDP 1,1 százaléka lenne. Olaszország államadóssága szintén emelkedne, a GDP 144 százalékára, ami öt év alatt 7 százalékpontos növekedés. Így az adósságuk öt év múlva Görögországénál is magasabb lenne. 

Aggasztó eltérések 

Az ilyen előrejelzések nyilvánvalóan tele vannak bizonytalansággal ebben a különösen kiszámíthatatlan világban. De az infláció végéhez közeledve az irány egyértelmű: Németország államadóssága az új európai költségvetési szabályok ellenére a következő években még jobban el fog térni a szomszédokétól.  

„Mindez aggasztó egy olyan monetáris unióban, ahol nincs közös államkincstár, és ezért nem léteznek költségvetési transzferek a sokkok tompítására” – mondta Pierre Jaillet, az Institut de relations internationales et stratégiques (IRIS) és az Institut Jacques Delors kutatója a Les Echos francia gazdasági napilap megkeresésére. Egy olyan időszakban, amikor a technológiába, az éghajlatváltozás elleni küzdelembe kellene befektetni, az adósság nagysága komoly hátrányt jelenthet. 

A kockázat politikai jellegű is. Nem kizárt, hogy egy jövőbeli német kormány súlyosbíthatja a feszültséget azzal, hogy olyan országokat vádol, amelyek nem tudták kordában tartani az adósságukat. 

Pánik egyelőre nincs, de az első aggodalmak már megjelentek. Az emelkedő kamatlábak és a rossz gazdasági környezet aláássa Európa leginkább eladósodott államainak – élükön Olaszországgal – azt a képességét, hogy teljesíteni tudják a kötelezettségvállalásaikat.  

A 10 éves olasz államkötvények hozama már megközelíti az 5 százalékot. A szinte kockázatmentesnek tekintett Olaszország és Németország közötti kamatkülönbözet pedig a tavalyelőtt augusztusi 150-hez képest mostanra elérte a 200 bázispontot. Giorgia Meloni kormányának a költségvetése fokozta a félelmeket, mivel az államháztartási hiány jövőre is eléri a GDP 4,3 százalékát. 

Róma tűzvonalban 

„Ha Olaszország egy évig a jelenlegi szinten tartja a 10 éves kamatlábakat, akkor nem lesz azonnali probléma az adósság fenntarthatósága szempontjából. Ám ha sokkal tovább maradnak 5 százalékon, akkor az ország számára nehezebb lesz hosszú távon fenntartani az adósságát” – jelentette ki François Cabau, az Axa IM közgazdásza. „Ha úgy gondoljuk, hogy Olaszország növekedése megközelíti az évi 0,5 százalékot, az infláció visszatér 2 százalékra, a kamatlábak pedig a jelenlegi szinten maradnak, akkor a GDP 1,5 százalékát kitevő elsődleges többlet – azaz a kamatfizetések utáni – nem lesz elég az ország államadósságának stabilizálásához” – figyelmeztetett. A következő néhány évben szükséges erőfeszítések ezért kolosszálisnak tűnnek, tekintve, hogy az adósság az év végére a GDP 140 százalékát teszi ki. 

A piacok nem aggódnak annyira 

„A piacok becslése szerint Olaszország államadósságának a nemteljesítése a következő öt évben kevesebb mint 5 százalékos kockázatot jelent. A piacok tehát nem aggódnak annyira” – tette hozzá Charles-Henri Colombier, a Rexecode elemzője. Az olasz adósság átlagos futamideje 7 év, az átlagos kamatlába pedig 2,88 százalék, ami ad egy kis időt az országnak, hogy kidolgozzon egy stratégiát a kiadások csökkentésére. Az idő azonban egyre inkább szorít. 

Ráadásul „az adósság futamidejére hivatkozni a kamatlábak emelkedésének hatását relativizálandó egyfajta könnyelműség vagy pénzügyi következetlenség, különösen az olyan államok esetében, mint Olaszország, ahol a kamatlábak jóval a hosszú távú fizetőképességüket biztosító szint felett vannak” – vélte Jean-Christophe Caffet, a Coface vezető közgazdásza. 

„Annál is inkább, mivel az ország GDP-je ma mesterségesen magas – fűzte hozzá Charles-Henri Colombier, aki így folytatta: – A háztartások beruházásai az építőiparban 50 százalékkal magasabbak, mint 2019-ben, és azóta szinte az egész GDP-növekedésért felelősek. A szuperbónusz támogatja az ágazatban folyó tevékenységet, de ez 2025-ben lejár.” A közgazdász véleménye szerint „minden okunk megvan azt hinni, hogy az olasz adóssággal kapcsolatos aggodalmak az idén növekedni fognak”. 

A Standard & Poor’s Ratings hamarosan kiadja a véleményét Olaszország adásságbesorolásáról. Az ottani államháztartás romlása a Coviddal felgyorsult, és ez fordulópontot jelentett az ország számára. A dél-európai államnak a járvány előtt a GDP mintegy 2 százalékpontjának megfelelő elsődleges többlete volt, ehhez képest a hiány most –3,6 százalékos. „A dinamika tehát meglehetősen aggasztó. Annál is inkább, mivel az adósság lejárati ütemezése rövid távon jelentős. Olaszországnak az idén várhatóan 310 milliárd, jövőre pedig 340 milliárd eurót kell felvennie a piacokon” – ez az egyik nagy francia bank közgazdászának véleménye. 

Ami egy esetleges Európai Központi Bank-programot illeti, azt nagyon nehéz lenne megvalósítani, mert ahhoz takarékossági tervre lenne szükség, és semmi nem utal arra, hogy Meloni erre hajlandó lenne. 

Flegma befektetők 

„Rövid távon nincs probléma az államadósság fenntarthatóságával Európában, mert a kamatlábak az infláció figyelembevétele után nem olyan magasak – fejtette ki Pierre Jaillet. – A befektetők flegmaságának egyik oka technikai jellegű. A francia államkötvények (OAT) az eurózóna de facto tartalékeszközeivé váltak, mivel egyszerűen nincs elég német kötvény az intézményi vevők keresletének kielégítésére.”  

„Németország keveset fektet be, ezért kevés hitelt vesz fel. Berlin 2024-re szóló kötvénykibocsátási programja mindössze 76 milliárd euró, ami majdnem négyszer kevesebb, mint Franciaországé, amelynél ez az összeg 285 milliárdra rúg” – magyarázta Christopher Dembik, a Pictet Asset Management közgazdásza.  

A másik magyarázat az, hogy az Európai Központi Bank, amely júniusban kamatcsökkentést hajt végre, 2021 nyarán egy TPI-nek nevezett eszközt tervezett a nehéz helyzetbe került országok megsegítésére, amelynek keretében államadósságot vásárolnak.  

Ez bizonyos fokú biztonságot ad a befektetőknek, csakhogy az ilyen módszerek nem oldják meg a hosszú távú strukturális problémákat. Két lehetséges kiút van. Először is

a gazdasági válságon áteső Németország feloldhatná az adósságféket, amely arra kötelezi, hogy a strukturális hiányt a GDP 0,35 százaléka alatt tartsa.  

Az ország pedig beruházna a gazdasága élénkítésére és az iparának modernizálására – vélték a szakértők. Ez némi lélegzethez juttatná az euróövezet többi tagját. Ezzel a forgatókönyvvel az a nehézség, hogy a német közvélemény ragaszkodik az adósságfékhez. Ezután az eladósodott országok elköteleznék magukat a költségvetési erőfeszítések mellett. De itt is van egy akadály. Különösen nehéz egy olyan államnak csökkentenie az adósságterheit, ahol a növekedés gyenge. 

Az euróövezeti félelmek feltámadása 

Olaszországnak nagyon bonyolult lenne teljesítenie a vállalásait, és Franciaország, Spanyolország, valamint Belgium szintén nehézségekkel szembesülne. A piacok viszonylagos derűlátása jelenleg két reményen alapul: egyrészt azon, hogy a fizetőképesség biztosítása érdekében gyorsan csökkennek a kamatlábak, másrészt az Európai Központi Bank képes lesz támogatni Olaszországot a piaci adósság felvásárlásávaal.  

Ami az első pontot illeti, „a kamatlábak azért maradtak alacsonyak az elmúlt években, mert globális megtakarítási áradat volt, és a kereskedelmi többletet felhalmozó feltörekvő országok a nyugati államadósság felvásárlásával újrahasznosították azokat. A nyugati központi bankok viszont adósságot vásároltak a piacokon. Mindennek tavaly vége volt” – érvelt Jean-Christophe Caffet. 

Az adósság magasabb, mint 2008-ban 

„Az alacsony infláció már mögöttünk van, mivel az értékláncok átszervezése és az energetikai átállás – a pénzromlás két erőteljes hajtóereje – megszűnt működni. Az alacsony szén-dioxid-kibocsátású energiákba, az infrastruktúrába, a védelembe és a demográfiai elöregedés kezeléséhez szükséges beruházások óriásiak. Emellett az Oroszország elleni pénzügyi szankciók néhány feltörekvő államot eltántorított a nyugati hiányok finanszírozásától” – magyarázta a vezető közgazdász.  

„Az állam- és magánadósság szintje magasabb, mint 2008-ban, az államháztartási hiány nagyobb, a potenciális növekedés alacsonyabb, a kamatlábak pedig hosszabb ideig magasabbak maradhatnak” – összegezte Caffet. 

A fa, amely elrejti az erdőt 

Mi a helyzet a többi országgal? Philippe Gudin, a Barclays közgazdásza arra számít, hogy Franciaországot, Spanyolországot és Belgiumot, valamint Olaszországot Brüsszel még az idén túlzottdeficit-eljárás alá vonja. Ez a három állam ugyanolyan nehézségekkel küzd, mint Olaszország, bár valamivel kisebb mértékben.  

„Egyiküknek sem sikerült megváltoztatnia az államadósság pályáját, és a refinanszírozás egyre többe fog kerülni nekik” – ez Philippe Gudin véleménye. „Franciaországban most olyan szintű az államadósság, mint Olaszországban tizenöt évvel ezelőtt” – mutatott rá Nicola Mai, a Pimco közgazdásza. Franciaország az idén a GDP 2,4 százalékát kitevő elsődleges hiányt fog felmutatni. Ám az olasz fa az európai erdőt – azaz elsősorban Franciaországot, Spanyolországot és Belgiumot –eltakarja. 

Kapcsolódó:

Címlapkép: Shutterstock